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本期投資提示：

AHP 得分——剔除流動性溢價因素后，恒達新材1.90 分，位于總分的25.6%分位。

恒達新材于2023 年7 月31 日招股，將在創業板上市。剔除流動性溢價因素后，我們測算恒達新材AHP 得分為1.90 分，位于非科創體系總分25.6%分位，處于中游偏下水平。考慮流動性溢價因素后，我們測算恒達新材AHP 得分為2.18 分，位于非科創體系總分的38.6%分位，處于上游偏下水平。假設以75%入圍率計，中性預期情形下，恒達新材網下A、B 兩類配售對象的配售比例分別是：0.0331%、0.0249%。

面向中高端、國際市場，醫療、食品包裝細分領域領先。醫療包裝原紙領域，公司直接與國際領先企業展開競爭，直接及間接供應給包括奧美醫療、振德醫療、穩健醫療等國內知名醫療耗材及器械生產商。2021 年，公司醫療包裝原紙產量占全國醫療包裝原紙的產量的比例為16.84%，其中醫療透析紙占比22.24%。食品包裝原紙領域，公司定位中高端，成功進入肯德基、星巴克、漢堡王等國際大型快餐連鎖企業的供應鏈體系，打破國外企業在非容器食品包裝原紙領域的壟斷地位，實現了一定程度的進口替代。

掌握國內領先技術工藝，持續研發推進產品創新。公司在產品研發和生產工藝等方面形成了較為豐富的技術創新成果，掌握所處特種紙細分領域的核心生產工藝及生產技術，技術水平國內領先。報告期內，公司不斷推出細分新品，并于近期成功開發出紙質刀叉用紙等新產品品類。同時，公司不斷提升特種紙透氣性、阻菌性、防水防油性、生物相容性等性能指標，正在獨立或合作研發“手術器具滅菌包裝專用防護隔離紙”、“無氟防油紙關鍵技術”、“低溶出安全型吸管原紙”等17 項國內領先的特種紙產品或技術。

以紙代塑大勢所趨，新建產能釋放在即。在環保政策上，國家發改委、生態環境部印發《關于進一步加強塑料污染治理的意見》；同時，國內醫療器械包裝材料行業標準和行業監管體制趨嚴，最終滅菌模式不斷推廣。以紙代塑已成為醫療及食品一次包裝行業的發展大趨勢，中高端醫療包裝原紙和部分食品包裝原紙進口替代空間較大，市場高度景氣，公司產品市場需求量明顯提升。公司本次募投項目“恒川新材3 號線項目”已于2022年4 月竣工投產，“恒川新材年產5 萬噸新型包裝用紙生產線及1 萬噸食品醫療紙制品深加工項目”于2022 年10 月開工建設，預計將于2023 年第四季度投產。此外，公司計劃通過自主擴產及收購兼并等方式進一步擴大產能規模，預計2024 年產能可提升至約18 萬噸/年、2025 年產能提升至約25 萬噸/年。隨著規劃產能逐步落地，產能瓶頸有望打破，規模效應將大幅提升。

業績規模較小，營收穩定增長；毛利率持續下滑，研發投入占比高于可比公司均值。2020年-2022 年，公司營收規模較小，歸母凈利低于可比公司均值；期間，二者復合增速分別為19.10%、4.18%，營收逐年增長，歸母凈利復合增速高于可比公司均值。同期，公司綜合毛利率為26.48%，24.49%，18.87%，高于可比公司均值，但呈現下降趨勢，主要系2021 年初至今木漿價格大幅提升，主要能源價格2021 年下半年以來大幅上漲，成本端壓力較大；研發支出占比分別為4.09%、3.95%、4.11%，高于可比公司均值。

風險提示：恒達新材需警惕木漿依賴進口且供應商相對集中、木漿價格維持高位、能源價格上漲、應收賬款持續上升、存貨規模較大、毛利率下滑、主要房產/土地/生產線設備等資產已抵押或質押等風險。